本文作者：邓海清，陈曦
2020年3月31日，国家统计局发布3月官方PMI。我国3月官方PMI指数为52，前值35.7，预期45。官方非制造业PMI为52.3，2月为29.6。
PMI为环比目标，上升主因低基数、冲击康复
因为PMI是环比目标，2月经济活动遭到疫情影响简直彻底阻滞的情况下，3月PMI相对2月上升，是一个正常现象。
PMI的大略意义是，有百分之多少的企业以为，本月好于上月，考虑3月大部分企业复工，因而3月好于2月的企业百分比应当很大，在2月PMI前史最低值的情况下，3月PMI仅为52，很难说这数据很好。
与2008年比较，上升速度较快。比照2008年来看，当年11月的PMI指数为38.8，是2月PMI新低之前的最低值。2008年12月及2019年1、2月，PMI均低于50，直到3月上升到52.4的水平，本次经济的上升较快，显现疫情对经济的影响的确相对08年而言，更大程度上是短期事情。
但因为本次2月份经济活动根本彻底阻滞，1、2月工业添加值累计同比仅为-13.5%，较08年情况严重的多，且08年影响更长时间，此次冲击性的特色更大，因而此次上升速度超越08年也能够了解。
分项看，应分外重视外需下滑危险
从PMI分项来看，生产指数为54.1，而在2014、2017、2018年均呈现过该起伏的上升，再考虑低基数显着低于前史区间的下鸿沟，而此次的上升起伏并没有超越前史高点，标明上升力度一般。
其他指数的反弹起伏均不如生产指数，尤其是新出口订单指数为46.4，依然低于50，标明海外需求很弱。海外疫情的严峻形势导致出口受阻，新出口订单指数或许依然面对较大的压力。
从分类型企业的PMI来看，大企业PMI为52.6，中型企业为51.5，小型企业为50.9。2月下滑起伏最大的即为小型企业，而小型企业本次上升起伏也最低，其面对的信用危险最大。小企业的运营差，与全体外贸压力大也是相对应的，估计将有更多安稳外贸企业运营、下降小企业融资本钱的办法出台。
因为尽管PMI指数环比上升，但经济尤其是小企业运营仍面对较大压力，安稳实体经济的办法应当是当时方针的中心。
支撑实体经济一起，应警觉金融空转、加杠杆东山再起
财务支撑方针发力现已是势在必行，央行方针的重心，将从钱银商场的狭义活动性宽松，转向实体经济的广义融资条件宽松。
央行支撑要点将从钱银商场活动性宽松维稳，到支撑实体经济，宽钱银将向宽信贷实质性转化。
现在资金预期遍及过低，导致短端看起来像是无危险套利，但咱们咱们都以为，前期资金利率超级低位的关键在于，美国活动性问题引发了我国央行短期维稳国内的需求，而跟着美国活动性问题缓解，我国商场也没再次呈现活动性问题，现在重心转向实体经济，钱银商场超级宽松不行继续。
现在债券商场渐渐的开端依照超低资金本钱计算套息收益，这会导致金融机构重演金融空转、加杠杆的泡沫，仅仅由2016年的长端加杠杆，变为现在的短端加杠杆，实质是相同的：负债端，以为资金本钱不或许发作显着的改变，财物端，以为短端债券收益率不或许上行，加杠杆套息是无危险套利。
但事实上，资金本钱和短端债券收益率都是能够改变的，从前史上看，短债动摇率实践非常大，2015年债券牛市中，短债上行起伏可达100BP，2016年也呈现过30bp以上的短债收益率上行，2018-2019年债券牛市中，短债收益率上行起伏超越30bp也有3次。
从回购商场成交量看，上星期资金利率超级低位下，回购成交量现已创前史新高，隔夜成交量是2016年均值的2倍，且远高于2018-2019年的均值，标明回购商场的金融空转、加杠杆现已东山再起。
图1 超低利率下，回购商场成交量创前史新高
咱们主张，央行有必要将钱银商场利率提高到合理水平（7天回购利率在2.2%邻近），一方面契合利率商场化之后，钱银商场利率环绕方针利率动摇的要求，另一方面应当防止向金融机构传递过错信号，导致金融机构张狂加杠杆进一步加重，添加金融系统危险。
从长端债券收益率看，与2016年对标，考虑短期OMO利率再次下调或许性很小，那么债券收益率中枢应当略低于2016年中枢5bp左右。现在长债收益率现已显着低于2016年中枢，且现已低于2016年的最低点超越5BP，短端收益率更是远远远低于2016年低点，因而咱们无法方向性看多债市，保持债券商场震动市观念不变。
